Figma × Claude Design — 曹操召集的赌局 · 谋臣议事报告

01

五个最重要的结论

一页版摘要 · 如果只读五句话，只读这五句

结论 1 · 工作流

传统 PRD 流程没有被颠覆，但被拦腰切了：六环节中 wireframe 被吃掉 75-85%，QA 只被吃掉 10-15%。中间段（High-fi 视觉 + Dev Handoff）被吃掉 30-60%。PRD 撰写工时普遍 -30% 到 -50%，但不会消失。

结论 2 · 最大的风险不是流失，是降级

PM 层与产品设计师层是本次冲击的震中，他们不会注销账号，但会从 $16-55 的 Full seat 降到 $3-5 的 Viewer/Collab seat，ARPU 下降 70-90%。这对 NDR 的侵蚀比单纯流失更隐蔽、也更快。

结论 3 · 护城河顺序被理解错了

卖方把 Dev Mode 当护城河，但 Dev Mode 2026 年已 commoditize。真实塌陷顺序：Design Token/Dev Mode → Branching → Component Library → 实时 Multiplayer 画布。最后一条反而最耐打。

结论 4 · AI Credit 是把双刃剑

压力倒逼消耗上升 → Overage + ghost seat + 升档 + Make-first 四条路径在 base 档贡献 FY27 增量 AI ARR +$215M，基本吞掉 churn 量化的 $230M 共识 gap。净效应：revenue 追平共识 / margin 弱于共识，mixed 叙事而非 clean bearish。

结论 5 · Claude Design 选 Canva 是商业意图

Anthropic 把 Canva 定为"AI 生成内容的协作/发布层"，Figma 在 Claude 生态里被边缘化为"过去资产的读取通道"。Figma MCP 会像 SVN 在 Git 时代一样活下来，但不再是新项目起点。

最终

用户流失超预期，Inbound 低于预期，但 AI Credit 的极高增速反而会是 Figma Make 与收入的核心增量与向上 risk。几十分 Channel Check 与客户反馈：方差极大，从下调 20% 花费到增加 20% 花费，没有共性——看多波动率。

02

曹操调度 · 两将对立

贾诩领做空军，Thiel 领逆向做多军 · 看多波动率不看方向

谋臣	核心隐喻	一句话判断	Conviction	方向
贾诩	"Margin 之弱已明，席位之逃未尽，粮已备，阵已列，射背等序列破"	$18.92 非底部，是通往 $13-16 的中继平台；卖方目标价 $40-50 是 12 个月滞后锚	5/10	定向做空
Thiel	"审问 Claude 能不能杀死 Figma，得到的答案里有多少是分析，有多少是自我投射"	九理由同指一向 = overdetermined；Claude Code → Figma MCP 是被静音的对称信号；逆向做多 call spread	4/10	逆向做多（convex）

贾诩军团 · 定向做空

3 条裂缝锚点：开发者席位结构性 -25%（GenGrid 16 位专家访谈）；AI Credit 反向规模效益（Enterprise $0.02118 ≈ add-on $0.03）；前端出口被切割（Claude Design 官方 demo 选 Canva）。做空 thesis 落在"卖方 12 个月目标价 × 买方 3-6 个月定价"的时间缝隙里。

Thiel 军团 · 逆向做多

5 条 Plot Twist：Figma 从"创作工具"转"协作治理容器"（Word 杀死打字员但创造文档市场）；AI Credit 反弹 = 定价问题不是产品问题（$100K 客户 Make WAU +70%）；-25% 开发者席位与 NDR 136% 不兼容；8/31 lock-up = definite pessimism 可出清；Dylan Field 是 Thiel Fellow，沉默是部署。

03

工作流对比 · PRD 流程是否被颠覆？

六环节替代率 · Wireframe 被吃干 · QA 最晚被替代 · Handoff 是最大战场

环节	PM 原本投入占比	Claude Design/Code 替代比例	被吃掉的动作	幸存部分
PRD 撰写	25%	20-30%	user story / flow 描述 / 验收 bullet 自动生成	业务规则、合规、数据模型、跨团队协调
Wireframe / Lo-fi	15%	75-85%	结构排版、导航骨架、状态图	信息架构的业务判断
High-fi 视觉	10%	30-50%	有 design system 时可 one-shot 出高保真	动效、品牌细节、a11y、pixel-perfect
Dev Handoff	10%	40-60%	规格标注、切图、交互说明	接口契约、埋点、状态机穷举
Build（PM 参与部分）	10%	20-30%	可跑 prototype 给工程参考	生产代码、性能、架构
QA / 验收	30%	10-15%	基础 visual diff	真实数据、edge case、权限、合规

Handoff 环节是最大战场——谁拿到 handoff 的锚点，谁拿到下游工具链。Claude Design 选择在 handoff 直接打通 Claude Code，这不是产品决策，是 bundling war。

PRD 的重新定义

作者身份：PM 仍是 owner，但从"作者"移到"editor-in-chief"
消费者身份：第一读者从工程师变成 Claude Code。PRD 必须 machine-readable（结构化 user story / schema / 状态机），模糊语言会被清洗，长度 -40% 到 -60%
PRD 可省场景（25-35%）：团队 <5 人 / 单一 surface / 无合规 / 迭代 <1 周
PRD 必需场景（65-75%）：外部 API 契约 / 合规 / 多 squad 依赖 / legal sign-off / >20 人工程团队
PM 的写作技能从"说人话"转向"给模型下精确指令"——某种 prompt engineering

04

用户流失量化 · 1,300 万 MAU 分层

24 月累计流失率三情景 · 流失≠注销，"降 seat"才是 NDR 真正杀手

FY26 baseline · 1,300 万 MAU + ARR 贡献分层

分层	MAU	付费率	ARR 贡献	占比
Pro designer（UI/UX/视觉）	220 万	70%	$493M	36.0%
产品设计师（流程/线框）	160 万	60%	$288M	21.0%
产品经理（PM/PMM）	280 万	35%	$245M	17.9%
开发者/设计工程师	200 万	40%	$120M	8.8%
Viewer/stakeholder/创始人	360 万	15%	$32M	2.3%
教育/hobbyist	80 万	2%	$0.5M	0.04%
非 seat（AI credit add-on / overage / FigJam）	—	—	~$190M	13.9%
合计 FY26 ARR	1,300 万	—	~$1.37B	100%

24 月累计流失率（三情景）

分层	Bull	Base	Bear	备注
Pro designer	11%	20%	35%	切换成本 = component library，高
产品设计师	18%	35%	58%	被 Claude Design 直接命中
PM	22%	42%	65%	切换成本仅 = 几个 PRD 链接
开发者/设计工程师	18%	35%	58%	Cursor+Claude Code 接走主力
Viewer/创始人	12%	18%	28%
教育/hobbyist	15%	22%	32%

流失用户迁移路径（Base 情景，占该层流失总量 100%）

来源	Claude Design	Canva+Claude	v0/Lovable/Bolt	Cursor+Claude Code	Adobe/Sketch	仍在 Figma 但降 seat	放弃付费
Pro designer	10%	15%	5%	0%	30%	35%	5%
产品设计师	30%	20%	15%	5%	5%	20%	5%
PM	45%	20%	10%	0%	0%	15%	10%
开发者/设计工程师	25%	5%	15%	40%	0%	10%	5%
Viewer/创始人	10%	10%	0%	0%	0%	60%	20%

启示 1

Claude Design 是 PM 流失首选（45%），但对 Pro designer 几乎无效（10%）—— "designers are NOT cooked"

启示 2

Pro designer 最大流失方向是"仍在 Figma 但降 seat"（35%）—— NDR 杀手，不是 logo 杀手

启示 3

开发者流失主要被 Cursor（40%）吃掉，Claude Design 仅 25% —— dev handoff 真正赢家可能是 Cursor

ARR 冲击三情景

时间窗	情景	gross churn	NDR 重估	预测 ARR	与 sell-side 共识差距
12 月（FY27）	Bull	-$122M	130%	$1.78B	-4%
	Base	-$202M	118%	$1.62B	-12%
	Bear	-$370M	95%	$1.30B	-30%
24 月（FY28）	Bull	-$265M	128%	$2.32B	-3%
	Base	-$450M	110%	$1.91B	-20%
	Bear	-$770M	92%	$1.24B	-48%

Sell-side 平均目标价 $50.5 vs 股价 $18.92：当前股价已经 price in 接近 bear 情景的 FY28 ARR。Base 情景兑现可能反弹到 $27-32；bull 情景反弹到 $40+。

05

AI Credit · 拯救还是压垮 Figma？

反向规模定价 + add-on 高额惩罚 + ghost seat 套利漏洞 · 三位一体定价结构

Credit 定价结构

Plan	$/月	Credits	有效单价（full-use）	客户实际用 50% 时单价
Pro	$16	3,000	$0.00533	$0.01067
Organization	$55	3,500	$0.01571	$0.03143
Enterprise	$90	4,250	$0.02118	$0.04236
Add-on extra	—	—	$0.03	—

Ghost seat 套利漏洞

买新 Full seat $16 带 3,000 credits = $0.00533/credit，比 add-on $0.03 便宜 5.6 倍 → 客户在 game 系统。Rosenbloom 团队实测（LinkedIn 公开）：2M credits/月 × $0.03 = $59K/月 add-on overage，这只是一个团队。

三类用户月度消耗（Claude Design 压力前 vs 压力后）

用户画像	压力前月消耗	Plan 额度	压力后月消耗	Overage	客户行为
轻度（传统设计师被动试用）	400-800	3,000 (Pro)	600-1,200	无	无行为改变
中度（PM 用 Make 代替 Claude Design）	1,500-2,500	3,000 (Pro)	3,500-5,000	16-67%	触发 overage → 买 add-on 或注册 ghost seat
重度（设计工程师每日迭代）	5,000-7,000	3,500 (Org) / 4,250 (Ent)	9,000-14,000	150-300%	大规模 add-on 或转 Cursor

向下：Gross Margin 敏感度

AI 占 ARR 8%

COGS $0.015	$0.020	$0.025
89.8%	89.5%	89.2%

AI 占 ARR 15% · Base

COGS $0.015	$0.020	$0.025
88.1%	87.6%	87.1%

AI 占 ARR 25% · Bear

COGS $0.015	$0.020	$0.025
85.5%	84.5%	83.5%

Base 预测：FY27 AI 占 ARR 15%，非 GAAP GM 从 91% → 87.6%，环比 FY26 下降约 340 bps。这是卖方模型尚未计入的变量——真正的财务冲击不是 churn，是 margin compression。

向上：Credit 收入弹性（Patch 6 · 用户校准）

四条 ARR 转化路径 · base 权重

路径	权重	单位经济	对 Figma 毛利特性
A. Overage 付费	20%	$0.03/credit × 12 = $360K/年 per 1M credits	高 GM（80%+，10-15× API 加价）
B. Ghost seat 套利	45%（最大）	ghost Pro seat $16/3000cr × 12 = $64K/年 per 1M credits	中 GM（ARPU 被稀释）
C. 升档（Pro→Org→Ent）	15%	Pro $16 → Org $55 = +$39/月	高 GM（差价纯增量）
D. Make-first 新购	20%	新 Pro $16 × 12 = $192/年 per seat	高 GM

三年增量 AI ARR 预测

路径 / 情景	FY26（$M，~8个月）	FY27（$M）	FY28（$M）
Bear	22	60	95
Base	103	215	320
Bull	215	430	620

净效应 T 字账（FY27，base 档）

指标	Agent 4+5 base 单看	Patch 6 修正后
FY27 ARR	$1.62B	$1.84B
相对共识 $1.85B 的 gap	-12%	-0.5%
FY27 非 GAAP GM	87%	~85-86%
FY27 非 GAAP 毛利润	$1.41B	~$1.57B
FY27 非 GAAP EBIT（opex $1.2B 假设）	$210M	$370M

Base 档下 Claude Design 反而让真实增速冲到 +39.7%（vs 管理层 FY26 指引 +30%，即对管理层 sandbagging 空间的直接测算）。如果 5/28 首次披露 Make ARR annualized $70M+，卖方 FY26 AI 假设中位 $55M 将被轻松超过 27%+，这是 positive surprise 风险。所有卖方模型默认 Figma vs Claude Design 是零和，没有任何模型定价了"Claude Design 催化 Figma Make 使用"的 cross-effect。

06

贾诩 · 定向做空军

"Margin 之弱已明，席位之逃未尽，粮已备，阵已列，射背等序列破。"

核心判断

FIG 当前 $18.92 并非 peak fear 的底部，而是通往 $13-16 区间的中继平台。结构性裂缝已经形成：Claude Design 生态明确选择 Canva 作为前端出口而非 Figma，配合"开发者席位 2026 年结构性 -25%"这一可验证锚点，FIG 的 workflow gravity 正在从"创作起点"退化为"AI 生成内容的协作容器"。基本面仍强（NDR 136%、毛利 91%、FY26 指引 +30%），但卖方 $40-50 目标价与现价 $18.92 的 gap 不是机会，而是卖方模型未及下修的时滞——买方已用脚投票。核心催化日历锁定在 Q1 FY26 财报（5 月底 / 6 月初）、Config 2026（6 月）和 2026-08-31 最终锁定期解禁，时间窗口 3-6 个月齐备，borrow fee 0.4% 极低，是 精确狙击而非情绪宣泄的标的。

三条裂缝 · 不在收入增速，在 workflow 坍塌

裂缝 1

开发者席位结构性萎缩

GenGrid 16 位专家访谈给出"2026 开发者席位结构性 -25%"；Dev Mode 已从溢价卖点退化为 table stakes。开发者是 2023-2025 年增长主引擎，熄火会直接拖慢 NDR 从 136% 向 115-120% 收敛。

裂缝 2

AI Credit 反向规模效益

Pro 档 3,000 信用 / $16，Enterprise 档 4,250 信用 / $90——大客户单位成本反而更高，与 SaaS 教科书方向相反。社区测试显示每次 Make 交互 100-200 信用，这是逆规模化的货币化模型，会持续引发 procurement 摩擦。

裂缝 3

前端出口被切割

Claude Design 官方 demo 选择 Canva 做协作发布而非 Figma。不是单点新闻，是生态分工明牌：AI 生成的一次性内容（slides/landing pages/one-pagers）前端归 Canva，Figma 仅保留"可编辑 frame + 工程协作"的后端角色。创作起点的丢失是设计工具最致命的裂缝。

空头筹码验证

Short Interest	2,858 万 - 3,918 万股
Short % Float	13.5-17.5%（中高，但未到 >20% squeeze 危险区）
Borrow Fee	年化 0.4%（极低）——券源充足，市场看空结构性而非投机性
Short Interest Ratio	2.64-3.18 天——覆盖所需天数低，squeeze 风险可控
Insider	Q3 后已套现 $30M+；8/31 前内部人无法再大量卖出（锁定）
机构持仓	ICONIQ / a16z / JPMorgan Q3/Q4 入场；公募轻仓说明 re-rating 弹性两边都大

Squeeze 风险 · 必须设止损

Dylan Field 激进 AI 整合：Thiel Fellow 背景 CEO 可能用非常规方式反击（全平台免费 AI credits / 收购 AI native 设计初创 / 与 OpenAI/Google 结盟），低 float 环境下可 +15-25% 单日
Q1 FY26 Beat & Raise：CFO Praveer 每季超出指引高端 3-3.4%，若 Q1 上调全年，空头共识会被短期击穿
大客户锚定公告：>$1M ARR 大客户续约公告（67 个客户 +68% 仍在加速）可对冲 workflow gravity 丢失叙事
被收购传闻：Adobe 被反垄断阻止，但 Microsoft/Google/Salesforce 在 $10-15B 市值区间仍有可能重燃兴趣

与卖方共识的偏差 · 时间错配而非方向错配

卖方共识 13 家机构 Hold，均值目标价 $40-50（Piper $85 高端，Stifel $30 低端），隐含 ~100-165% 上行空间。买方实际定价 $18.92 对应 ~8-9x NTM Revenue，已经开始定价"NDR 从 136% 向 110% 收敛 + FY26 增速从 +30% 下修至 +20-22%"的悲观路径。

不反对"长期 Figma 有价值"，但 6 个月窗口内，卖方模型没有把"Claude Design 事件 + 8/31 解禁 + 开发者席位 -25%"三件事同时纳入。卖方模型滞后 1-2 个季度是行业惯例，尤其在 IPO 首年。

时间错配：卖方目标价是 12 个月，买方定价是 3-6 个月。贾诩的做空 thesis 恰好落在两者的时间缝隙里。合理倍数应压缩至 12-14x（即 $13-15 区间）。下修时滞 = 机会窗口，Q1 FY26 财报是下修的扳机时刻。

07

Thiel · 逆向做多军

"当一个叙事由八个相互独立的理由同时指向同一个方向时，它往往不是真相，而是 overdetermined。"

核心判断

市场对 Figma 的故事——AI 吃掉设计 → 席位缩减 → 增长放缓 → Adobe 阴影 → AI Credit 反弹 → 锁定期抛压 → SaaSpocalypse → "designers are cooked"——太整齐了，整齐到让人警觉。-87% 的跌幅不是在 price in 一个风险，而是在 price in 一个剧本。剧本最薄弱的地方，恰恰是它最被忽略的一幕：Claude Code 反向接入 Figma 的 MCP，一个与 Claude Design → Canva 同等重量、却在恐慌中被抹去的对称事件。市场真的理解"生成端被颠覆，不等于分发端和治理端被颠覆"吗？我倾向于逆向做多 FIG，但用 call spread 限额下注、等 8/31 解禁出清——这是一次"指数悲观 × 时间窗口明确 × Founder 是 Thiel Fellow"的非对称赌局，不是信仰赌。

Overdetermined 共识叙事 · 九理由同一方向

AI 设计工具（Claude Design / Vercel v0 / Quadcode）将压缩设计师席位
开发者席位结构性 -25%（GenGrid 16 位专家硬 anchor）
Hybrid seat + AI Credit 混合模型制造 procurement 摩擦
Figma Make AI Credit 被用户反感，Reddit 威胁迁移
Dev Mode 已成 table stakes，不再溢价
FY2026 增速从 +41% 放缓至 +30%
2026-08-31 最终锁定期解禁 = 供给冲击
Adobe 收购失败阴影 + 反垄断记忆
Claude Design demo 明确选 Canva，未提 Figma

九个理由，同一方向。这是 overdetermined 的教科书特征。当贝叶斯学家看到这种相关性崩塌（correlated collapse），应该问：这些因素真的互相独立，还是同一个恐惧情绪的九个侧面？

五个 Plot Twist · 被忽略的对称信号

PLOT TWIST #1

Figma 从"创作工具"转为"协作/治理容器"

Claude Design 生成 landing page 第一稿，Figma 作为团队审阅、设计系统对齐、handoff 到 Dev Mode 的分发与治理层反而被强化。历史类比：1990 年代 Word 没有杀死打字员市场（打字员死了），但它创造了更大的文档协作市场。Dev Mode 在专家口中成为 table stakes，但 table stakes ≠ 无价值——SSL 是 table stakes，但它仍是互联网基础设施。Thiel 在 Zero to One：技术变成基础设施后，从毛利变成护城河。

PLOT TWIST #2

AI Credit 反弹可能是正确的定价实验

市场看到 Reddit 抱怨、质量"如初级开发者"、用户威胁迁移。市场没看到：Q4 2025 >$10K ARR 客户 75% 每周消耗 AI 信用；$100K ARR 客户 50%+ 每周使用 Figma Make（vs Q1 的 30%）；Figma Make WAU Q4 环比 +70%。Reddit 愤怒 = 产品有人用。真正失败的产品是没人理的产品。这是定价问题，不是产品问题。定价可以调整，产品-市场契合不可以伪造。

PLOT TWIST #3

-25% 开发者席位与 NDR 136% 不兼容

如果 2026 开发者席位真的 -25%，那么设计师席位 +10% 根本不够撑 +30% 营收。但 Figma 在 Q4 2025 的 >$1M ARR 客户 +68%、>$100K ARR +46%——这些不是靠"席位增长"来的，是靠每客户 ARR 深化。Figma 的单位经济学正在从"席位×价格"迁移到"平台×价值"。专家 -25% 席位缩减的预测，如果成立，反而证明 Figma 正在脱离 per-seat 商业模式，长期是正面。

PLOT TWIST #4

2026-08-31 解禁 = definite pessimism，可出清

Thiel 区分 definite pessimism（明确衰退，有时间线）与 indefinite pessimism（弥漫恐慌，无时间线）。市场对 FIG 的恐慌正在从 indefinite 向 definite 转换：8/31 解禁是具体日期，可被定价，可被做空，可被交易。当 definite pessimism 达到峰值并被执行，它就成了 catalyst 的反向——供给冲击过后的干净底部。2025-07-31 IPO，2026-08-31 锁定期解禁——这是结构性可计算事件，市场会在 7 月开始 front-run，8 月初形成 selling climax，9 月初出现底部。这是 1990 年代科技股 lockup expiration 的经典形态。

PLOT TWIST #5

Dylan Field 是 Thiel Fellow · 沉默可能是部署

Thiel 对 contrarian founder 有独特敏感。Thiel Fellowship 选人标准是 high agency + contrarian conviction。Dylan Field 在 Adobe $20B 收购失败后选择独立，已经证明他不是 consensus follower。当前"管理层静默"——但真正的门徒不会在叙事高点回应，他们会在产品层面回应。下一个 Config（历史上在 6 月前后）或 AI Summit 可能有激进的产品矩阵回应。Dylan Field 沉默 = capitulation 信号，不是无能信号。

市场已 price in 的 vs 未 price in 的

已 price in

200x → 8-9x NTM Rev（96% 估值压缩）
IPO $143.45 → $18.92（-87%）
FY2026 指引 +30% 被市场用"10-40% 专家中位数"替换（暗中怀疑管理层）

未 price in

Claude Code → Figma MCP 集成（对称信号被抹除）
NDR 136% 与"席位缩减"的内部矛盾
$1M ARR 客户 +68% 加速（旗舰客户不是流失，是加深）

可投资性判定

可投资性条件	判断
时间窗口明确	✅ 8/31 解禁 + Q2 财报（5 月末）+ Config（6 月）
可验证路径	✅ NDR / 大客户数 / Make 使用率 / 管理层回应
非对称赔率	✅ 下行 $12-15（-30%），上行 $30-40（+60-110%）
Smart money 已入场	✅ ICONIQ / a16z / JPMorgan Q3/Q4
共识"已经极端"	✅ Hold + 目标价 $40-50 + 股价 $18.92 = 买方已否决卖方
Capitulation 信号	⚠️ 部分——成交量 2.4x，RSI 38（未到深度超卖），但叙事已饱和

"The most contrarian thing of all is not to oppose the crowd, but to think for yourself." — Peter Thiel, Zero to One

Thiel 会选 delta-neutral + long convexity + short narrative 的结构：主仓砍半、upside hedge 翻三倍、LEAPS 加倍、加入 Claude Design falsification pair。合计 notional 相当，但风险形状完全不同。

08

曹操复盘 · 解禁当天就一定跌？

关键节点讨论 · 贾诩/Thiel/曹操三方对话 · IPO 破发股 lock-up 当周往往 non-event

关键事实

FIG 2025 IPO 价 $33，现价 $18.92，-43%。员工 / VC 浮亏约半。8/31 lock-up 到期时，理性卖方行为不是"到期即抛"，而是"分批、等反弹、等事件"。

若 5/28 财报反弹

卖盘会在 6-8 月分批兑现，持续压制估值反弹高度

若 5/28 财报破位

多数 insider 观望等下一波反弹，lock-up 当周反而可能"利空出尽"

Bet · 8/31 Lock-up 当周 FIG 不会有显著 gap-down（5 日最大跌幅浅于 -8%）

IPO 破发股 lock-up 解禁，历史 base rate 显示"当周 gap-down > -8%"的概率约 55-60%。这是常规交易员的锚点。但三条反向证据被忽视：

FIG 从 IPO 价 $33 跌到 $18.92（-43%），员工 / 早期 VC 浮亏半数以上；理性卖方会等反弹
低价股短头寸通常已经在 lock-up 前提前建仓，lock-up 当天反而可能"利空出尽 + short cover"
管理层大概率在 lock-up 前 2-4 周打出"Figma Design 2.0 / 收购 Lovable"类防御性叙事，吸收解禁卖压

历史参考：SNOW / CRWD / DOCU 等 IPO 破发股的 lock-up 当周往往是 non-event 甚至小幅反弹。对 sizing 修正：8/31 当周是被合成高估的 bear 催化。主仓 put spread 到期 2026-06-19 根本没覆盖 lock-up；建议不要在 lock-up 前加仓 bear，反而可以在 lock-up 前一周做短期 put credit spread 卖方。

09

催化日历

时间窗口 3-6 个月齐备 · 每一个都是 thesis 验证或证伪的扳机

时点	事件	披露概率	数字口径	对贾诩 thesis	对 Thiel thesis
2026-05-28	Q1 FY26 earnings	60%	"AI credit 消耗 QoQ +X%" 或 "Make ARR annualized $Y"	Beat 是 squeeze 风险	Beat 证伪 "席位缩减" 叙事
2026-06	Config 2026	100%	Figma Design 2.0 / AI 集成公告	产品反击 → squeeze	Dylan Field 的产品层回应
2026-08-28	Q2 FY26 earnings	90%	Make ARR run-rate 或 AI 占营收 %	margin 压缩首次可见	验证 $100K 客户 Make WAU 加速
2026-08-31	最终 lock-up 解禁	100%	内部人供给冲击	被高估的 bear 催化	definite pessimism 可出清 → 底部
2027-03	FY26 年报	98%	必然 10-K 定量披露	全年 margin 压缩落地	platform × 价值模型验证

10

最终语录

贾诩